A Fekete Hattyúk hatása a tőkepiacokra

Absztrakt (kivonat)

Az utóbbi évtizedekben, főleg a gazdasági világválság kirobbanása óta a kockázatkezelés rendkívül fontos szerepet játszik a pénzügyi rendszer működésében. A különböző szabályozói előírások, a követelményrendszerek mind azt kívánják elérni, hogy a pénzintézetek felkészüljenek a kockázatos eseményekre, rendelkezzenek elegendő saját tőkével az ilyen helyzetekben. A legnépszerűbb módszer a piaci kockázat mérésére a VaR modell. A módszer segítségével meg tudjuk becsülni, hogy bizonyos feltételek mellett mekkora az adott időtávon kockáztatott érték nagysága. Felmerül a kérdés azonban, hogy ezek a kockázatkezelési módszerek mennyire hatékonyak? Mennyire lehet előre jelezni a jövőt a múlt tapasztalatai alapján? Dolgozatom alapgondolatát Nassim Nicolas Taleb: „A Fekete Hattyú - avagy a legváratlanabb hatás” című könyvében ismertetett Fekete Hattyú elmélet adta, melyet a kockázatkezelés története és a VaR módszer bemutatása után ismertettem is. Taleb azokat az eseményeket nevezte el Fekete Hattyúnak, amelyek rendelkeznek három tulajdonsággal: ritkaság, extrém hatás és visszatekintő gondolkodás. Taleb szerint ezek azok az események, amelyek leginkább meghatározzák az életünket, azonban ezek ellen a hagyományos kockázatkezelési módszerek, mint a VaR modell, semmit sem érnek. Bemutattam a Taleb véleményével ellentétes nézeteket képviselő Philippe Jorion érveit is, aki Taleb kritikáira reagálva védelmébe vette a VaR-t. Jorion szerint a VaR bár nem tökéletes, de egy remek eszköz a piaci kockázatok mérésére. Egy olyan mutatószám, amely mindenki számára érthető és jó visszajelzést ad a befektetési tevékenységekkel kapcsolatban. Dolgozatom további részében kiragadtam három eseményt, amelyet megvizsgáltam az alapján, hogy rendelkeznek-e a Fekete Hattyú tulajdonságaival, illetve, hogy mennyire helytállóak Jorion érvei, alkalmas-e a VaR a kockázatok előrejelzésére. A kiragadott három esemény a Lehman Brothers csődje, a 2001. szeptember 11-ei terrortámadás és a „Fekete Hétfő” volt. A terrortámadás kapcsán két légitársaságot, az American Airlines-t és a United Airlines-t vizsgáltam meg, mivel ezt a szektort rendkívül érzékenyen érintették a történések, illetve e két légitársaság repülőgépei csapódtak az ikertoronyba. A „Fekete Hétfő” eseménynél pedig az S&P 500 index volt az elemzésem tárgya. Füzesy Krisztina: A Fekete Hattyúk hatása a tőkepiacokra Elemzéseim során megvizsgáltam a részvények napi logaritmikus hozamát, melyeket a Yahoo! Finance és a Bloomberg által szolgáltatott napi osztalékkal és felaprózással korrigált záróárakból számoltam ki. A kapott adatokból meghatároztam a historikus és a parametrikus VaR-t 95%-os és 99%-os szignifikancia szinten is. Az adott idősor elérhetőségének függvényében 3, illetve 5 éves minta alapján határoztam meg a VaR-ok értékét, mivel, ahogy az az éves jelentésükből (10-K) kiderül, a ma működő két legnagyobb befektetési bank, a Morgan Stanley és a Goldman Sachs is 4, illetve 5 éves idősorral dolgozik. A VaR értékeit felhasználva a releváns időszakban 95%-os valószínűségre megvizsgáltam azt is, hogy mind a parametrikus, mind pedig a historikus VaR hányszor „tévedett” az elmúlt 100 napban, azaz hány alkalommal jeleztek előre kisebb maximális veszteséget, mint ami valójában bekövetkezett. Azt is megvizsgáltam, hogy ha a VaR „tévedett”, mekkora volt annak mértéke. Véleményem szerint kétféleképpen bukhat meg a VaR. Az egyik, amikor a „tévedések” száma a megadott valószínűségi szintnél nagyobb, azaz túllépi a megengedett hibák számát. A másik pedig az, amikor igaz a „tévedések” száma a megadott szinten belül van, azonban hatásuk extrém, megrázó. A VaR mellett vizsgáltam egy másik mutatószámot is, a 21 napos szórást. Erről úgy gondoltam, hogy rövidtávon jobb előrejelzést adhat a kockázat mértékére, mivel nem több évnyi adatból kalkulál, ahol egy-egy nap súlya jelentősen kisebb, hanem az elmúlt 21 nap mozgásait veszi figyelembe, ami úgy gondolom, hogy megfelelően reprezentálja a piacon érzékelhető szentimentet. A logaritmikus hozamokból kiszámítottam a historikus szórást, illetve az említett 21 nap adataiból számított szórás értékét. Úgy gondolkodtam, hogy normális eloszlást feltételezve olyan hozamokra, amelyek ezen az egy szigma távolságon kívül esnek, három napból csak egyszer lehet számítani. A nagyon extrém, akár 6-8-szor nagyobb hozamok már teljesen kívül kell, hogy essenek a várakozásainkon, így azokat úgy ítéltem meg, hogy rendkívüli, nem várt eseményeknek tekinthetők. Az elemzések során arra jutottam, hogy mindhárom esemény Fekete Hattyúnak tekinthető, rendelkeznek mindhárom Taleb által megfogalmazott tulajdonsággal. Emellett az is elmondható az összes esetben, hogy a VaR nem tudta kezelni ezeket a helyzeteket, egyáltalán nem bizonyult hatékony kockázati mutatónak. A vizsgált események között a VaR-nak mindkét korábban említett korlátozására találtam példát. A Lehman Brothers esetében egészen a csődbejutásig a Füzesy Krisztina: A Fekete Hattyúk hatása a tőkepiacokra veszteségek mértéke nem volt olyan drasztikus, azonban 2008 második felében 95% helyett gyakorlatilag csak 65%-os konfidencia szinttel működött. A másik két esemény pedig arra az esetre világít rá, amikor a „tévedések” száma a megadott szinten belül van, azonban egy nap hatása extrém, megrázó. Az American Airlines -50,08%-os, a United Airlines -68,16-os, az S&P 500 -22,9%-os hozamot produkált. A dolgozatban bemutatott példákból is látszik, hogy a váratlan események, a Fekete Hattyúk igen nagy hatással vannak az életünkre. Mindhárom esemény megrengette a világot és gyökeresen megváltoztatta az addig kialakult nézeteket. Rengeteg fajtája létezik a Fekete Hattyúknak, pontosabban végtelen sok, hiszen a legjellemzőbb tulajdonsága az, hogy egy váratlan, új helyzet, amelyre senki nem számított. Ezeket az eseményeket nem tudjuk megjósolni, hatásukra nem tudunk felkészülni. A VaR-nak több előnye is van, nem mondhatjuk rá, hogy teljesen használhatatlan, normális működés esetén jó kontrollként működik. Azonban arra, hogy felkészüljünk a jelentős negatív eseményekre, és hogy ez alapján határozzuk meg a szükséges saját tőkét, nem alkalmas, ilyen szempontból nem mondhatjuk rá, hogy egy hatékony módszer.